2015年9月13日，北京大學國家發展研究院新一期“中國經濟觀察報告會”移師武漢，在《湖北日報》、漢口銀行、和記黃埔地產武漢有限公司的支持下，共同舉辦了2015中國宏觀經濟（武漢）論壇。這一論壇的舉辦又恰逢湖北省大學生金融節，因此在湖北省金融辦、銀監局、教育廳及銀行業協會的支持下，一并作為第三屆湖北省大學生金融節的重要活動。為湖北的企業家與金融學生提供了一場宏觀與金融結合的智慧盛宴。

出席本次論壇的演講嘉賓有北大國發院名譽院長林毅夫教授、副院長黃益平教授、宋國青教授，以及摩根大通首席經濟學家朱海斌博士，國家信息中心首席經濟學家范劍平主任。

宋國青教授在當天的演講中從投資回報率的角度分析了中國下一步的經濟挑戰。他同意林毅夫教授的觀點，未來經濟增長仍然需要靠投資，而不是消費。但投資回報率可能不再有過去那么高，隨便鋪個攤子拿塊地就能獲利，甚至獲取暴利的時代也許將一去不復返，今后不精打細算，投資都未必能拿到回報。在今后很長一段時間，一投就暴賺的思維非常要不得，必須精打細算，必須在乎以前可能根本都看不上的小錢小利，未來能有3-4%的投資回報率已經算是不錯的水平，5%就已經是投資的贏家。

以下為宋國青教授演講內容的精華整理。

今天我主要從投資報酬率的角度分析一下當前中國的經濟挑戰，以及未來應該采取的對策。首先來看一下數據。在過去三年半時間里，我們經濟一個明顯的表現就是工業企業的利潤增長率明顯下降，明顯落后于總資產增長率。這三年半以來，工業企業的總資產增長率分別為13.7%，4.7%和8.8%，但利潤增長率同期只有1.8%，1.5%和3.0%。2015年的前7個月數據更不好看。總資產增長率還有7.6%，利潤增長率已經轉為負數，負的1%。8月又轉為正數，也很小。

這種狀態的原因有前面幾位教授講的周期性和結構性因素，是什么因素造成的當然很重要，更重要的是這已經成為一個新的趨勢，而且短期很難扭轉。高投入低回報率的時代已經到來，企業和政府都應該為這個時代做好心態上的調整。因為如果是短期的、周期性的變化，還可以通過干預來調整，趨勢性的就很難再改變。

中國經濟遭遇空前的困難和挑戰，在當前這個時點上，要不要再投資，兩種意見都有。堅持投資的一方，比如林毅夫老師，認為投資才能真正拉動經濟增長，而不是消費。經濟增長對我們避免掉進中等收入陷阱很重要，這一點我認同。反對投資的一方認為，當前的杠桿率已經很高，金融風險已經預警，再大規模投資可能誘發系統性金融風險，也不是沒有道理。

但是，我們最終要不要投資，不是看兩方的觀點誰占上風，要看投資報酬率。從投資回報率的趨勢上分析，未來3-5年企業和全社會的投資回報率都很難再回到兩位數。未來資本存量會按照每年10%的幅度增長，GDP增長7%，全社會的利潤增長率也就只有5-6%，投資回報率比上一個階段明顯下降。

在2008年金融危機前，中國經濟一直是兩位數增長，最高達14%，投資的風險也就很低，不投資的風險反而很高。所以幾乎是只要投資就賺錢。金融危機本來是最大的風險教材，但4萬億投資出來，又再度放松了投資的風險。但是今后再粗放地投資，再看著八九不離十就投資，可能就很危險。過去修一條路，修通就有人走，高速費就能收回來，今后就要反復調研才行，修通沒有人走是很有可能的。不僅企業投資要開始精打細算，地方政府的融資平臺也一樣，必須進行投資決策的市場化改革，否則很容易造成該投資的地方沒投，不該投資的地方重復投資，最終投資報酬率慘淡無比。

我還要再重申一下，并不是反對投資，經濟增長還是要靠投資，但投資要更加科學一點，謹慎一點，同時對投資回報率的預期要調整到位。今后3-4%的投資回報率就已經不錯，5%就是贏家。像過去一樣拿塊地捂著就有暴利，搶個礦就賺大錢，買套房也大賺一筆的時代很難再現。

7月中國股市的波動，8月外匯市場的波動，都跟投資回報率有關。資本從來不聽你哪一派觀點如何，資本只盯著投資回報率。國際資本流動背后就是投資回報率在起作用，其他的都是臆想而已。中國的投資報酬率下降，資本外流是可預期的結果，這不僅包括海外資金的回流，也包括中國資本出去尋找更高回報的投資目標。當然外匯儲備變化還有統計口徑的問題，美元與歐元的比價變化，還有商業銀行的增持都是重要的影響因素。

今后一段時間，我們對經濟發展仍然有信心，但更要有態度，就是認真的態度，就是精打細算的態度。今后不管政府投資，還是企業投資或個人投資，都要精打細算，過去不在乎的小錢小利，今后都得好好算計算計。過去8%的投資報酬率都看不上，今后市場上平均的理財產品利率再有5%，甚至4%以上都很難。如果誰還想再通過高杠桿盲目投資，那非常危險，勸大家盡快以平和的心態接受3-4%的投資報酬率。